Wanneer bedrijven verkocht worden, komen ze op de proppen. De multiplicators per sector of industrie die snel de waarde van een bedrijf in kaart brengen. In sector A is het ebitda maal zes, in sector B is het ebitda maal drie, in sector C is het ebitda maal zeven… Bedrijfsleiders en ondernemers beginnen te dromen wanneer ze een exit voorbereiden en benaderd worden door potentiële overnemers (of overnemers zelf benaderen). Het durft al eens tegenvallen wanneer er dan een grondige waardering gebeurt. Hoe komt dat?
Overnames zijn tot op zekere hoogte voor interpretatie vatbaar als het op prijszetting aankomt. De voorbeelden van Radial bij Bpost of Omega Pharma bij Perrigo tonen aan dat het niet een louter zwart-wit verhaal is. In beide gevallen claimen experts dat er te veel betaald is voor de bedrijven in kwestie.
Of er nu te veel of te weinig betaald wordt, het valueren of waarderen van een bedrijf is een ware kunst. Praat eens met investment bankers of private equity managers. Zij zullen u vertellen dat ze elk een bepaalde manier hebben om de betreffende business te doorgronden en een inschatting te maken van de waarde die KAN gegenereerd worden. Immers, een waardering is niet louter een eenzijdige benadering van de huidige waarde. Overnemers zijn vooral geïnteresseerd in de toekomstige waarde die kan gegenereerd worden. En die is mee bepalend voor de waarde die u vandaag mag verwachten. En zo komt de door strategy consultants, investment bankers en private equity firms zeer gewaardeerde discounted cash flow analyse (DCF) op de proppen.
Discounted cash flow
In een eerder artikel waardecreatie bij snelle groeiers stonden we reeds kort stil bij DCF en gaven we de formule om er zelf mee aan de slag te gaan. Waarom is DCF echter zo belangrijk bij het waarderen van een bedrijf? Zoals aangegeven draait waarde niet alleen om de huidige waarde maar ook om de potentiële toekomstige waarde. Om te kunnen berekenen of de investering vandaag de verwachte toekomstige waarde de moeite maakt is DCF een bijzonder handige tool (overigens is dit een analyse dat in tal van standaard applicaties als Bloomberg is ingebouwd). DCF zorgt ervoor dat de toekomstige kasstromen verdisconteerd worden naar de contante waarde van deze stromen. Een voorbeeld maakt het een en ander duidelijk.
Stel: u koopt vandaag een huis aan 200.000 euro. U verwacht dat dit huis binnen vijf jaar 300.000 euro zal waard zijn. Dit betekent dat de waarde jaarlijks met ongeveer 8,5% zal moeten stijgen. 100.000 euro rendement op vijf jaar lijkt een goede investering. Echter, het is belangrijk alternatieve investeringen in rekening te brengen aan een bepaalde rentevoet. Laat ons zeggen 3,5%. Om aan die rentevoet 300.000 euro te hebben over vijf jaar zouden we 252.592 euro moeten investeren vandaag. Het huis kopen lijkt dus een goede waarde. Door de contante waarde van 300.000 euro over vijf jaar af te trekken van de ongeveer 250.000 euro nu, blijft een rendement van ongeveer 50.000 euro aan nettowaarde over. Dat is een jaarlijks rendement van ongeveer 4,83%. DCF stopt daar niet. De analyse houdt ook rekening met het risico op de investering. Een huis kopen heeft bijvoorbeeld een hoger risico dan investeren in een staatsobligatie. Stel dat u ter compensatie van dit risico een return van 4% per jaar wilt hebben, dan neemt u dit mee in uw globale waardering. De reële waarde die u na vijf jaar dan overhoudt is 0,008%. Het resultaat is hoger dan 0, dus er wordt waarde gecreëerd. De waarde is evenwel quasi verwaarloosbaar, dus investeren lijkt geen goed idee.
Het voorbeeld is misschien complex, maar het maakt de redeneringen die door investeerders en overnemers gemaakt worden wel duidelijk. De prijs die betaald wordt, gaat verder dan ebitda maal een multiplicator en houdt rekening met risico en inschatting van toekomstige kasstromen. Wanneer u dus een waarde-inschatting wilt van uw bedrijf, is het belangrijk te redeneren als een investeerder en na te gaan wat het terugverdienrendement kan zijn na vijf of meer jaren.
Wil u zekerheid over uw investering? Moniquet & Company garandeert uw ROI contractueel! Meer weten?
Componenten van DCF
U zal zich waarschijnlijk afvragen: hoe kan ik daar nu ooit zelf mee aan de slag? Enerzijds bestaan er voor grote (vaak beursgenoteerde) bedrijven vanuit bepaalde toepassingen plug-ins om dit eenvoudig te generen. Anderzijds is een formule altijd handig. De formule die volgt is er één die u toelaat de waarde in te schatten. Deze is:
WAARDE = WNB*(1-g/ROIC)/GGKK-g
Wat betekent dit? WNB staat voor winst na belastingen. Dit zou u moeten weten. Vervolgens is er g. Dit staat voor uw groeipercentage. Ook dit is informatie die beschikbaar is. ROIC staat voor return on invested capital. Opnieuw een percentage dat u kan berekenen of gewoon weet. De toekomstige kasstromen berekent u op basis van de exponentieel per jaar van deze definitie. GGKK staat dan weer voor de gemiddelde gewogen kost van uw kapitaal. Dit is hetgeen u (of uw aandeelhouders) gemiddeld verwachten minstens terug te krijgen op het geïnvesteerde kapitaal. Dit is een percentage dat ook schulden en leningen mee in rekening brengt waardoor het verschillen in kapitaalstructuur uitsluit. Dit kan u normaliter door uw boekhouder laten berekenen.
Op basis van deze gegevens wordt het mogelijk een waardering te maken, rekening houdende met toekomstige kasstromen. U kan DCF ook gebruiken om de zin of onzin van investeringen te becijferen. Hierdoor krijgt u meer inzichten in de waarde die uw keuzes u kunnen opbrengen (of kosten).
Door wat te experimenteren met de formule zal u al snel tot inzichten komen die verder gaan dan ebitda maal een multiplicator. Het stopt echter hier niet.
Intangibles
Wanneer het puur om cijfermatige analyses als DCF zou draaien, zou nooit iemand te veel of te weinig betalen voor een bedrijf. Er komt meer bij kijken. Zo is er de merknaam die een rol kan spelen, een bepaalde capability die van belang kan zijn (denk aan de toegang tot een grote salesforce in een bepaald marktsegment dat gewoon ‘gekocht’ kan worden), de onafhankelijkheid van het bedrijf ten opzichte van de oprichter, de staat en kwaliteit van het leiderschap (een leiderschapsassessment kan in dat opzicht bijzondere inzichten verschaffen) en ga zo maar door.
De echte waarde van uw onderneming kennen is geen kort door de bocht verhaal. Naast uzelf een sterke onderhandelingspositie bezorgen bij een eventuele verkoop (of aankoop), kan deze informatie van goudwaarde zijn om een strategisch organisatieprobleem op te lossen. Als strategy consultants weten we wat deze informatie waard is. U ook?
